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匠心家居:深耕美國市場十餘年,智能家居空間廣闊,方興未艾

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  出品方/分析師:信達證券 汲肖飛 李媛媛

  公司分析:智能家居行業龍頭,深耕美國市場十餘年

  基本概況:

  雙輪驅動的智能家居龍頭公司主要從事智能電動沙發、智能電動床及其核心配件的研發、設計、生產和銷售,2002年成立以來秉承「讓智能家居奢而不貴、無所不在」的使命,深耕美國、歐洲等海外市場。

匠心家居:深耕美國市場十餘年,智能家居空間廣闊,方興未艾-指尖日報 家居裝潢

  公司是全球智能電動沙發、智能電動床行業重要的ODM供應商,並擁有MotoMotion、MotoSleep、HHC、Yourway等具有一定國際知名度的自主品牌,做到ODM、自主品牌兩大業務布局。

  公司發展過程中不斷拓展智能家居品類,2019年開始投資越南工廠,2021年登陸創業板,推動收入持續增長。

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  公司早期主要從事家居類產品配件的研發、生產和銷售,此後逐步轉型升級,由單純代工轉 為自主研發設計、生產自主品牌,產品結構由配件為主轉為成品為主,ODM、成品收入占比 不斷提升。

  2020年公司ODM、OEM、自主品牌業務收入為7.58億元、1.52億元、3.76億元,智能電動沙發、智能電動床、智能家具配件收入為7.73億元、2.70億元、2.44億元,2018-20年收入結構不斷優化。

  公司產品以外銷為主,美國為主要銷售市場。

  2020年公司境外收入占比為97.40%,其中91%境外收入來自美國市場,並出口澳大利亞、法國、英國、義大利等國家。

  公司與國際主流家具企業建立長期戰略合作關係,ODM業務下遊客戶包括Ashley Furniture、Bob’s Discount、Badcock等美國頭部家具零售企業,成為重要的ODM供應商,自主品牌覆蓋海外HomeStretch、Mor Funiture、Jackson Funiture等零售商,借助其管道背書提高在終端市場知名度。

  公司客戶集中度處於較高水平,2017-2020年前五大客戶收入占比均在60%以上,與頭部客戶合作關係穩定。

  財務分析:海外需求景氣度高,公司業績快速增長

  近年來公司收入呈快速增長趨勢,智能電動沙發成為營收增長的主要驅動力。

  2020年公司收入13.18億元,2017-2020年收入年均復合增速為10.15%,其中智能沙發年復合增速高達25.91%,收入占比由2017年的34%提升至2020年的59%。

  相比之下公司智能電動床收入增長不明顯,主要由於傳統床型收入下降,產品結構優化,智能家居配件收入有所縮減,主要由於智能配件毛利率較低,公司將業務重心轉向成品的研發和銷售。

  2021H1公司做到收入9.82億元、同比增長114.54%,海外消費高景氣度推動公司收入快速增長。

  量價拆分來看,近年來智能電動沙發銷量持續增長,是收入增長的核心驅動力,2018-20年 智能電動沙發銷量由27.32萬張增至47.30萬張。

  智能電動床產量則出現小幅波動,2018-20年維持在14-18萬件的水平,超薄床銷量快速增長。2018-2020年公司主要產品的產銷率均在95%以上,處於較高水平。

  從產品價格來看,智能電動沙發價格先升後降,主要系匯率、關稅以及產品結構變動的影響。

  智能電動床價格先降後升但整體呈現下行趨勢,主要系較低成本、體驗升級、單價較低的超薄床和快運床銷量占比提升,傳統床型由於運輸、收納成本較高,銷量逐年下降。

  2017-2020年公司毛利率與各項產品毛利率走勢趨同,毛利率先下行後逐年提升。

  2018年各產品毛利率有所下降,帶動整體毛利率出現下行趨勢。2018年後公司產品持續升級,通過增加零部件自制、與供應商議價、改進生產流程等方式控制生產成本,且高毛利率電動沙發收入占比提升,整體毛利率持續增長。

  2021H1公司毛利率同增0.66PCT至33.46%。2017-2020年公司銷售費用率基本處於下降趨勢,主要由於公司加強費用管控,且收入規模持續提升。

  公司管理費用率波動較大,2019年顯著提升主要由於對核心員工實施股權激勵、股份支付增加,2020年公司收入增長、疫情期間社保費用減免,管理費用率降至正常水平。

  2018-20年公司研發費用率持續下降,主要由於收入規模增長,公司持續增加研發投入,改 進產品設計,做到產品的迭代升級。

  2017-2020年公司淨利潤保持增長趨勢,2020年做到淨利2.06億元、同增82.05%。

  2019年受管理費用率顯著增長影響,公司淨利同比下滑,2020年公司毛利率提升、管理費用率下降,淨利潤恢復增長。

  2021H1公司做到淨利1.50億元、同增71.35%。公司盈利能力強,資產負債率處於較低水平,ROE持續較高。2019年受淨利率下降影響、ROE同比下降,2020年公司ROE增至24.09%。

  公司治理:實控人持股比例高,管理層行業經驗豐富

  公司股權結構集中,實控人掌控能力強。

  公司實際控制人、控股股東為李小勤女士,截止到2020年6月30日直接特股比例為57.80%,並通過寧波隨遇心蕊企業管理合夥企業、寧波明明白白企業管理合夥企業、常州清廟之器企業管理合夥企業等分別間接持股32.20%、1.08%、0.39%。

  發行前實際控制人合計持股比例為98.00%。對公司決策控制能力較強。

  公司管理層具有豐富的行業經驗與紮實的專業知識,是公司技術水平持續提升,產品不斷發 展的重要力量。

  董事、副總經理Liu Chih-Hsiung擁有12年家具設計及研發的行業經驗,曾擔任多家公司設計研發高管,對家居產品外觀設計、內外結構研發、材料應用、工程轉化經驗豐富。董事、副總經理徐梅鈞具有18年表面處理、鈑金和自動化設備設計、製造和管理經驗,同時負責生產技術質量中心、生產服務中心等技術業務工作。

  公司積極引進外部優秀員工,2019年10月、2020年5月引進在產品設計、研發、製造等方面經驗豐富的孫軍濤、蔣海國等核心技術人才。

  行業分析:智能家居空間廣闊,份額有望向頭部集中

  市場規模:海外智能家居滲透率領先,國內處於發展初期

  智能家居融合技術與工藝,強調智慧、個性、功能、舒適的家居空間。

  智能家居產品在傳統家具的基礎上,通過計算機網路、機械、電子等先進技術,賦予家具更為豐富立體的多功能,提高用戶使用體驗,提供更高的便捷性與舒適性。

  目前智能沙發、智能床為智能家居的核心產品,可以根據使用者不同的需求,精確調整座椅尺寸、坐臥角度、座椅材質、軟硬度,結合人體工學,為使用者提供頭、頸、肩、腰、臀、腿部位的放鬆和舒適的用戶體驗。

  此外,智能家居還融入消費者的生活場景,提供了無線充電、藍牙音響、雜物收納、USB 接口等功能,全方位打造智能體驗。

  全球智能家具行業蓬勃發展,海外市場滲透率較高。

  據智研咨詢數據,全球智能沙發、智能電動床市場規模由2016年的185.47/16.49億美元,提升到2020年的244.73/40.58億美元,年復合增長率為7.18%/25.25%。2020年受肺炎疫情影響,全球智能沙發市場規模有所下降。

  從地區來看,目前歐美地區為智能家具的核心消費市場,當地居民消費水平高,消費理念較 為成熟。歐美國家是智能電動沙發和智能電動床的發源地,相關產品滲透率較高。

  智研咨詢數據顯示2020年全球功能沙發市場規模中北美、歐洲地區占比為54.01%、17.78%,智能電動床市場同樣以歐美國家為主。

  行業趨勢:全球市場持續擴容,中國需求潛力巨大

  動力一:產品智能化程度的日益提升,疊加消費升級趨勢,助力智能家居市場持續擴容。

  一方面,智能家具產品已經逐步做到了三階段的升級迭代,從最初的利用計算機、機械技術來改善產品的舒適性,到中期通過網路平台做到遠程操控,再到後期的利用大數據與人工智能,獲取和學習用戶行為,做到產品與用戶的深入交互,並提供安保檢測、健康管理等高品質功能。家居產品智能化水平提升有助於獲得更多消費者認可。

  另一方面,海外及國內消費持續升級,居民購買力提升,消費理念也從價格導向型轉變為對產品的品質、質量、使用體驗更為關注,傳統家居消費逐步向智能家居升級。

  此外智能電動沙發、電動床等早期是為方便老年人生活而發明的,全球人口老齡化程度加劇也推動需求增長。

  動力二:大陸城鎮化進程持續,為智能家具提供龐大需求潛力。

  目前智能家居消費以海外市場為主,近年來大陸城鎮化水平持續提升,2020年城鎮化率已達到63.89%。

  一方面,城鎮人口的可支配收入、消費水平相對較高,2020年城鎮人口人均可支配收入達到 43834元,城鎮人口增加將導致對新住房配備的家具的購置需求增加,推動家具需求增長;

  另一方面,城鎮居民對時尚與品質更加敏感,在家具的選擇方面,也更注重家具的品牌、質量以及科技性,更願意選擇智能家居產品。

  綜上,我們預計智能家居行業海外市場將持續擴容,推動國內代工行業增長。

  目前歐美智能家居產品滲透率相對較高,但整體市場規模仍有成長空間,消費者更加追求居家舒適體驗,更多人將使用功能性、便利性、舒適性優勢更為明顯的智能家具。

  2021年全球疫情持續、貨幣寬鬆環境下歐美消費者居家時間延長,且消費能力增強,對家居用品需求快速增長。

  據智研咨詢預測,海外功能性沙發、電動床市場規模預計將持續增長,2027年全球功能性沙發市場規模將達415.97億美元,美國智能電動床銷售額將達47.19億美元。海外需求持續增長將推動國內智能家居代工企業成長。

  國內智能家居產品消費發展潛力巨大,將成為行業長期擴張驅動力。

  目前中國智能電動沙發、電動床等產品處於低滲透率的發展早期,尤其低線市場尚未大規模普及,消費者認知度處於較低水平。

  2020年中國功能性沙發市場滲透率為15.9%,較2011年增長7.8PCT,仍處於較低水平。

  未來隨著城鎮化率不斷提升、家居消費持續升級,且老年人口占比不斷提高,智能家居產品市場規模將持續擴大。

  據智研咨詢預測,2025年中國智能沙發和智能電動床市場規模有望達到148.2億元、36.74 億元,2020-25年復合增速為10.30%、8.57%。

  行業格局:智能家居集中度低,龍頭企業成長空間大

  從行業格局來看,智能家居行業集中度低,國內龍頭市場份額有較大提升空間。

  以智能電動沙發為例,2020年全球功能性沙發市場規模為244.73億美元,由於產品具有非標品屬性,融合現代技術、創新創意、傳統製造等方面知識,且龍頭企業發展時間較短,目前集中度處於較低水平。

  2020年國內家居公司敏華控股、中源家居、顧家家居、匠心家居沙發品類收入為99.09億元、7.68億元、64.13億元、7.73億元,占全球功能性沙發市場規模均低於5%。

  考慮多數公司以傳統非功能性沙發為主,智能電動沙發龍頭收入規模及市占率將低於測算水平。智能電動床行業龍頭市占率同樣處於較低水平。

  從海外市場來看,頭部家居零售商銷售額占比較高,市場格局較為穩定。

  據《今日家具》統計,2019年美國前100名家具店銷售額連續10年保持增長,合計銷售額占全行業85%,較2018年增長7PCT,集中度處於較高水平。

  成熟市場格局中頭部家具品牌增長較為穩定,在迎合消費變化趨勢、優化管道結構、升級產品品類等方面擁有優勢,2019年全美前10大家具零售店有 7 家收入同比增長。

  分品類來看,《今日家具》預計美國沙發類產品消費將保持較快增速,預計 2025 年固定沙發/沙發床、移動沙發零售額將達 219 億美元、68 億美元,2020-25 年復合年增速為 25.1%、23.6%,組合沙發、活動沙發、功能沙發等更受到消費者認可。

  海外家居零售商銷售規模持續擴張,國內家居製造企業收入有望保持增長。

  國內頭部家居製造商與海外管道商建立了長期、穩固的合作關係,提供設計、生產等服務,在疫情背景下中小企業生存發展遇到困難,而海外管道商需求景氣度較高,訂單進一步向國內頭部製造商集中,未來國內家居製造企業收入有望保持增長。

  未來成長:多年經營奠定發展基礎,募投項目打開產能空間

  公司致力於成為國際知名的智能家居龍頭,未來將以國際市場為基礎,加強自主品牌銷售、 ODM 代工兩大業務,並加大國內市場拓展力度,在線上、線下管道打造優質智能家居品牌。公司經過多年經驗積累,擁有研發設計創新、產業鏈一體化、全球產能布局、客戶資源拓展等優勢,未來將借助 IPO 募投項目不斷擴張產能,推動收入持續增長。

  研發設計:重視技術研發,全方位打造優秀產品力

  研發投入行業領先,技術成果豐碩。

  公司重視技術創新研發,2017-2020 年研發費用處於行業領先水平,研發範圍廣泛,覆蓋電機、電控裝置、機構件等核心配件,形成內部垂直供應鏈整合。公司擁有多項核心技術,內部設計團隊與國際客戶合作設計團隊合作,每季度推出新產品,滿足客戶需求。

  公司及子公司美能特機、攜手家居被評為高新技術企業,並獲得「江蘇省認定工業設計中心」、「江蘇省認定企業技術中心」等稱號,被認定為「江蘇省軟體家居智能化集成工程技術研究中心」,截止 2020 年末獲得 165 項境內外專利,其中 8 項發明專利。

  公司積極與外部機構合作提高研發設計水平。

  2014年公司與英國智能家居設計機構 A 公司簽署協議,共同進行研發合作,由 A 機構提供原創設計、產品開發等服務,雙方優勢互補、產業協同。此外公司加強與境內外研發機構、高等院校合作,借助外部優勢資源共同開發產品、技術、工藝,提升自身創新能力。

  公司從成品到核心配件的一體化研發覆蓋,不斷拓展自身產品矩陣。

  1)從深度來看:

  公司注重成品與核心配件之間的協同性,研發過程覆蓋了從成品的研發設計,到核心配件的開發製造、生產工藝與質量檢測。

  一體化的協同研發模式提高了產品研發的成功率,更快、更好地響應消費者及下遊品牌商對產品性能的需求。

  2)從廣度來看:

  公司不斷拓展自身產品,豐富產品線。從沙發品類來看,在單人沙發的基礎上,拓展了組合沙發品類,成為了2019年的業績增長點;在電動床領域,公司推出超薄床,由於其性價比高、方便收納等特點,深受消費者喜愛。公司目前在進行多項技術研發,預計未來將推出更多有競爭力的智能家居產品,滿足消費者需求。

  品質把控:打造垂直一體化產業鏈,質量管理業內領先

  公司智能家居產品在傳統家具基礎上,結合電機、機械、網路等技術,具有電力驅動下的姿 勢調整、電動按摩、智能控制等功能,多種技術融合使得產品具有較大的多樣性和複雜性, 生產製造具備一定的技術門檻。

  公司作為行業龍頭具有垂直產業一體化優勢,控制產品生產成本,確保產品質量安全,從而進入品牌客戶供應鏈,滿足終端消費需求。

  公司打造內部垂直整合的供應鏈體系,具有智能家居成品生產和組裝能力,並擁有完整的電 機、電控、機構件等核心配件的研發、生產能力,全產業鏈自主可控,既可控制生產成本, 又能夠做到生產環節全程質量跟蹤,確保產品質量及安全性。

  公司積極應用智能化、柔性化生產,引進自動化設備,提高生產效率,降低生產成本。

  在質量保障方面,公司對產品的生產環節進行實時質量控制,為保證產品質量,會進行多項 極限疲勞測試,同時對電機電控也施以多重檢測,來保證產品性能。

  公司對產品研發、生產、檢驗、銷售等環節實施標準化管理和控制,成功通過ISO9001:2015 國際質量管理體系認證,並有多款產品獲得UL、GS、CE等歐美市場廣受認可的質量安全認證,從而加強與客戶合作黏性,提升品牌在國內外市場影響力。

  截至2020年底公司擁有國際質量認證證書29份,涉及產品型號超過一百種。

  產能布局:產能布局順應行業趨勢,強化全球供應能力

  近年來隨著國內勞力力成本上漲、海外貿易政策風險加大、經濟結構轉型升級,國內家居產 能逐步向東南亞轉移以控制成本,海外品牌客戶也推動國內 ODM 供應商產能轉移。

  2020年 越南對美家具出口金額為74億美元,同比增長31%,首次超越中國成為對美第一大家具出 口國。

  公司積極順應產業趨勢,2019年越南工廠投入經營,開啟全球化生產布局。

  目前越南基地已做到大批量出貨,初步形成本土員工與中國員工搭配的國際管理團隊,建立完整的生產管理和質量檢測體系,承接生產任務並成為對美銷售管道之一。

  2020年內以來越南對美國出口家具無需加征關稅,且當地政府發布所得稅優惠政策吸引投 資,因此越南子公司產能快速投放,其中智能電動床製造工藝相對簡單、適合當地勞力力生 產,因此公司智能電動床越南出貨占比由2019年13.20%快速提升至2020年83.33%。

  此外越南子公司也承接了大客戶Ashley Funiture組合沙發等產能。匠心越南子公司自2020年起開始享受「兩免四減半」所得稅優惠政策,強化盈利能力。未來公司將不斷擴大越南產能,承接更多客戶訂單,推動收入增長。

  客戶結構:綁定國際一線家居零售商,共享行業成長紅利

  建立豐富穩定的客戶資源,與國際一線家居零售商持續合作。公司智能電動沙發、電動床產 品具有優良的口碑、性能和質量控制水平,與多家國際知名品牌建立長期穩定的合作關係, 包括Ashley Furniture、Pride Mobility、HomeStrech、Bob’s Discount、Flexsteel等中高端 家具零售商。

  在《Furniture Today》雜誌公布的2019年度全美零售額前100家家具零售商中,有 11 家與公司建立 ODM 業務合作關係,其中前 10 家零售商中有 3 家建立合作。

  此外2019年度全美前100家家居零售商中,公司自主品牌成品覆蓋 15 家客戶,其中前 10 家中覆蓋 2 家,借助優勢管道資源提升品牌在海外市場知名度。

  公司積極開拓銷售管道,建立海外銷售團隊加強本地化服務。

  公司在美國組建國際化銷售、管理團隊,定期與當地大型家具生產商、零售商溝通,調查、了解消費者對智能家居產品需求,獲取市場信息,並對已有客戶進行服務,及時響應客戶需求。

  此外公司積極參與美國拉斯維加斯家具展、美國高點家具展等全球知名家具展會,向潛在客戶品牌商推介產品和服務,拓展更多品牌商資源。

  優良的品質把控與售後服務帶來較強的客戶黏性。

  歐美知名家具零售商對供應商資質有非常嚴格的審核程序和進入門檻,在供應商生產管控、質量管理、售後服務、快速響應、全球供應等多方面都有嚴格要求。而供應商進入供應鏈體系後會與品牌商建立長期、穩定的合作關係。

  公司經過多年積累,擁有國內領先的生產管控、售後服務、快速響應能力,且越南產能不斷擴張強化全球供應能力,與頭部品牌建立合作關係後穩定性強,其中前十大客戶合作歷史較長,供貨關係穩定。

  募投項目:打開產能天花板,逐步打造國內行銷網路

  公司產能利用率處於較高水平,高行業景氣度下產能限制業績增長。2018-2020年公司智能 電動沙發、電動床產能利用率多處於100%左右,產銷率同樣位於較高水平。近年來下遊客 戶銷售快速增長,公司行業優勢地位明顯,訂單持續增加,因此不斷擴張產能,推動整體收 入增長。

  2021H1貨幣寬鬆背景下海外家居消費進一步增長,公司收入同比增長114.54%,需要快速擴張產能,滿足客戶訂單需求。

  公司本次 IPO 募集資金投資項目包含新建智能家具生產基地、新建研發中心、新建行銷網 絡等項目,其中新建生產基地項目擬投資 7.89 億元,建設期為 3 年,將增加45萬套智能電 動沙發、28 萬套智能電動床、35 萬套床墊,較現有產能大幅增長,員工人數、廠房面積也 將顯著提升。

  此外公司借助募投項目資金將積極引進先進設備,提高自動化、柔性化生產水平,降低生產成本。

  研發中心建設項目提升公司在核心技術及設計方面領先優勢。

  公司擬投資 9757.40 萬元,總 建築面積 2.13 萬平米,包括軟體家居技術部、機構技術部、CNC 中心、測試中心等區域。研發中心將專注於智能家居產品及零部件的研發測試,購置先進研發檢測設備,吸引高端人才,提高公司的研發實力和企業市場競爭力。

  公司打造國內優質銷售管道,拓展自主品牌業務。

  公司將在 3 年內投入 1.22 億元,在常州、上海、北京、深圳等城市建設 27 家旗艦店及直營店,拓展國內家居零售市場。公司設立行銷網路管理部門,負責直營店的開設、經營、改進。未來公司將加大力度進行品牌推廣、口碑行銷,與國內知名家居品牌、家裝企業、房地產企業合作,將公司產品與全屋定制、精裝潢房屋嫁接,打造智能家居領域主管品牌。

  盈利預測、估值與報告總結

  1)收入方面:

  2021 年受益於疫情後歐美市場家居需求快速增長,公司智能電動沙發、智能電動床銷量快速增長,原材料漲價推動產品價格有所提升,公司收入增速相對較高。

  2022- 2023 年公司持續擴張產能,拓展國內外更多客戶,品牌知名度提升,產品需求有望持續較快增長,推動整體收入提升。

  2)毛利率方面:

  2021 年由於上遊原材料漲價幅度較大,公司主要產品毛利率預計將同比下滑,2022-2023 年預計原料漲價將會趨緩,公司提升智能化生產水平,加強成本管控,毛利率有望企穩回升。

  3)費用率方面:

  公司國內管道布局逐步推進,直營店數量增加,預計銷售費用率將保持增長,公司收入持續擴張,規模效應顯現,加強費用管控,我們預計2021-2023年管理、研發費用率持續下降。

  綜上,我們預計2021-2023年公司收入為18.91/24.35/29.69億元,同增43.5%/28.7%/22.0%,歸母淨利為2.66/3.37/4.15億元,同增29.3%/26.9%/22.9%,看好未來業績成長性。

  估值與報告總結

  公司可比上市公司包括敏華控股、顧家家居、歐派家居、麒盛科技等家居龍頭,其沙發、電 動床等家居產品收入占比較高,我們預計公司2021年EPS為3.32元,目前股價對應22.49倍PE,可比公司平均估值為2021年24.50倍PE,考慮到公司收入增長彈性更大、智能家居產品滲透率成長空間更高,我們認為可以給予一定估值溢價,合理估值為2021年30倍,對應目標價為100元。

  我們採用相對估值法給予公司目標價100元,看好公司短期業績快速增長、長期成長空間較大。

  風險因素

  新冠病毒疫情擴散風險:

  公司目前主要客戶集中在美國市場,疫情爆發對美國居民可支配收入和消費能力造成中長期影響,為公司帶來終端需求不達預期的結果。

  行業競爭加劇風險:

  沙發和床等家居市場空間巨大,消費者教育充分,競爭者眾多。若未來消費者對智能電動沙發和電動床的接受程度無法持續提升,公司將在與傳統家具競爭中處於不利地位,進而影響公司業務持續增長。

  原材料價格波動風險:

  公司鋼材、填充材料等主要原材料主要受全球及國內大宗商品市場價格波動的影響,如果未來原材料價格大幅上漲,將可能為公司經營帶來不利影響。

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